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Chinese hospital M&A wave: Who's in? Who's paying the bills?
2022-08-11
2022年的上半年，，中国并购市场受新冠疫情和宏观经济因素影响，，并购生意数目与金额均较去年同期有所下降。 。但利澳国际注册始终看好市场波动下企业间的并购整合，，并在各领域起劲探索和推动并购生意。 。近期，，利澳国际注册完成了某区域眼科连锁集团的控股权转让生意，，这是继字节跳动收购美中宜和之后中国医院并购领域的又一重磅生意，，此生意也跻身今年该领域最头部的生意之一。 。
基于利澳国际注册的系统研究和生意一线体感，，我们判断中国医院领域正在迎来“超等并购”的时代。 。与各人分享利澳国际注册医疗并购团队对中国医院并购底层逻辑动因、并购特点、未来趋势的洞察与研究。 。
在宏观情形动荡加剧的2022年，，资源最先趋向南北极化生长：
一方面，，资源愈发向以新一代手艺革命为代表的硬科技领域集中（如新能源、新质料、生物科技等），，助力国家工业结构升级，，解决焦点领域“卡脖子”问题，，钻营在较高危害资产中追求逾额收益；； ；
另一方面，，也有资源以规避危害作为主要原则，，青睐能够沉淀较概略量资金、具有较高清静边际与稳固回报的实物资产，，医院资产具有资笔僻出大、回报确定性高、投资接纳期长的特点，，成为资源并购资产的首选。 。
8月5日，，互联网巨头字节跳动全资收购妇儿医院美中宜和的新闻无疑将市场的眼光引向了医院资产。 。事实上，，医院领域的并购生意在已往几年中很是�； ；钤荆荷鲜泄竞＜呛乐澜�20亿收购苏州永鼎医院、PE并购基金德弘资源收购上海美华妇儿医院、险资巨头平安包管接受北大国际医院、泰康包管38亿元收购苏州口腔医院等等……
与一经的公立医院改制潮差别，，近几年的医院并购规模激增、金额动辄数十亿，，并购加入方也爆发了显著的转变：除了古板的医疗集团，，尚有PE并购基金、包管集团、互联网巨头等新玩家加入。 。
连系利澳国际注册并购生意实践与行业研究，，本文通过梳理与较量中美两国的医院并购历史，，探寻两个并购市场生长的异同与内理，，希望回覆以下问题：是哪些要素驱动医院并购浪潮？？与美国相比，，中国的医院并购有哪些特点？？未来将会有哪些新的生长趋势？？
? 支付系统厘革是美国医院并购整合的焦点驱动因素，，美国医院间的并购履历了从无序扩张到专业化、笔直整合的差别阶段；； ；近年来并购“大型化”趋势愈发明显，，并购生意规模超10亿美金或标的收入规模超5亿美金的超等并购（Mega Merger）占比靠近三分之一；； ；
? 中国医院并购受特殊市场情形影响，，面临三大焦点挑战：资源退出挑战（IPO通路受限，，但资源钻营退出）、增添瓶颈挑战（区域型医院的增添遇到瓶颈，，跨地区治理本钱提高）、治理交接挑战（医师团队的传承与治理交接）；； ；新冠疫情爆发越发剧了这三方面的难题与挑战，，进一步推动了工业并购与整合趋势；； ；
? 中国医院行业将进入“横向扩张+纵向延展”兼具的行业整合阶段，，我们称之为“Roll-ups”的整合式收购，，即区域连锁集团整合为天下医疗集团，，工业链上下游纵向整合，，其目的都是为了扩大规模、在天下规模树立身牌、以及通过协同降低治理本钱，，创立规模经济；； ；
? 利澳国际注册以为，，未来中国医院并购生意将主要有四种类型：大型投资机构的资产设置、头部工业集团的合纵连横、上下游工业链的协同整合、区域龙头企业的战略结构。 。随着工业并购整合与洗牌，，中国医院行业将降生一批新的行业巨头，，使得行业向越发良性、康健的偏向生长。 。
并购并非简单资源行动，，而是由数目庞杂的条款和恒久的谈判相同修建而成的重大生意。 。因此，，连系行业视察与并购生意实践，，我们在本文最后准备了一份“医院并购实操指南”，，希望为买方与卖方提供参考。 。
想要相识中国医院并购市场的生长走向，，我们或允许以从美国已往四十年的医院并购浪潮中获得一些启示。 。
在大部分时间，，营运规则的建设和破除会对行业的生长爆发深远影响。 。美国的医院并购潮有其特定的时代配景，，焦点的驱动因素是支付系统的厘革。 。
? 1980年月：医保支付从实报实销转变为总额预付，，于是医疗机构最先“抱团取暖和”。 。
DRGs（按疾病诊断相关组别支付用度）制度是一种平衡和控制医疗预算的手段，，有利于激励高效率、低本钱的医疗效劳行为，，勉励资源高效使用，，指导临床合理诊疗。 。在这一阶段，，大宗小型医疗机构倒闭或被吞并，，医疗机构间最先通过整合获得规模以降低本钱和与包管公司的议价权，，美国治理式医疗盛行。 。
? 1990年月：从本钱系统升级至按价值付费，，于是医疗机构从野蛮连横转为治理式扩张。 。
美国的医疗包管最先实验以资源消耗为基础的相对价值标准支付方法 ，，同时医院以外的门诊、康复、照顾护士和家庭康健机构也周全实验了DRGs。 。在90年月后期，，为了激励医疗效劳提供方在支付用度已牢靠的情形下包管效劳质量，，美国逐步引入按价值支付的模式，，将效劳质量和效率相关的评价指标引入到对医院支付的审核中，，促使医疗效劳机构在包管质量的条件下控制用度。 。在这一阶段，，大宗自力医院被合并到医疗集团中。 。
? 2000年以来：从按人头支付到单病种支付，，于是医疗机构最先向提供全病程效劳的笔直化生长。 。
随着按价值付费的模式进一步演进和完善，，美国在2010年公布了《平价医疗法案》（Affordable Care Act，，又称奥巴马医疗法案），，试图刷新支付方法，，以打包支付的模式对特定病种全历程诊疗举行统筹支付。 。该支付方法凭证全病程的治疗本钱和效果举行审核，，使抱病人效劳从院内向院外生长，，医院不但要治疗，，还最先向康健治理延伸，，推动了医疗集团将效劳扩展到患者的终生。 。这需要医院在整合并购的同时进一步提升综合效劳能力，，发动了行业在专业化、笔直偏向的进一步整合。 。
其中，，2000年以来的生长历程对中国市场而言更具参考价值。 。我们将这二十余年的时间轴放大，，可以发明医疗康健行业是美国并购生意最活跃的领域。 。在已往20年中，，美国总计爆发凌驾24万起并购生意，，生意额累计约为28万亿美金。 。其中医疗康健行业的并购生意规模最大，，凌驾古板的能源、TMT科技以及金融行业，，生意额近4万亿美金，，占比凌驾14%，，在所有行业中位列第一。 。作为医疗系统的焦点提供方，，医院也是美国医疗行业整合的最热门领域，，若以人民币计，，其每年并购标的总收入累计超千亿元规模。 。
在这二十余年里，，美国医院并购浪潮也有显着的周期性特征：
? 2003-2009年：市场在履历90年月的“生意热潮”后最先逐步降温，，大型机构越发注重内部优化，，加上2008年全球经济危�； ；挠跋欤�，导致整体并购生意数目镌汰；； ；
? 2010-2017年：奥巴马医改政策《平价医疗法案》宣布后，，医疗控费加速了医疗集团对中小型医院的并购整合，，该时代平均每年生意数目为上一阶段的182%；； ；
? 2018年至今：市场中自力的、追求并购的机构逐渐镌汰。 。在2019年底疫情爆发后，，大型机构对收购标的的选择愈发审慎，，焦点诉求由已往的规模扩张逐步转向智力资源、市场开拓能力及医疗效劳能力的整合增补，，生意数目再度下滑。 。
若是说医保支付端的厘革是医院并购的自身推动力，，那么外部情形的两大推动力就是医疗领域的数字化厘革与新玩家（如包管机构、科技巨头等）的入局。 。
如前文所言，，美国在2010年到2019年间，，大型生意数目占比清静均生意规模均呈上升趋势，，头部机构的规模越来越大，，市场集中度提升。 。
? 一方面，，医疗效劳的数字化和智能化带来了工业厘革：数字医疗和远程医疗提高了医院运营效率，，手术机械人和人工智能在医疗领域的应用可以增强患者照顾护士并降低本钱，，因而推动了拥有更强IT基础设施能力的大型医院并购中小型医疗机构，，以及医院与医疗信息手艺公司攀亲。 。
? 另一方面，，市场的一直进化也使得新玩家一直涌现：包管机构怀揣患者全生命周期控费的目的加入战场� 。�，并通过医疗实体吸引患者流量，，实现自身更大的规模效应；； ；互联网巨头等其他非医疗企业也起劲进军医疗领域，，以施展自身在科技、效率及消耗者洞察方面的优势，，追求通过手艺倾覆式立异的时机。 。
这时代涌现了不少典范案例，，好比大型医疗效劳集团与中型医疗集团合并整合（CHS收购HMA）；； ；也有包管机构与医疗效劳机构通过并购整合支付与效劳（联合康健旗下的Optum收购医疗集团DaVita Medical Group）；； ；更有科技巨头进军医疗领域（如亚马逊耗资近10亿美金收购在线药房PillPack，，以及自建线下康健诊所）等等。 。
并购热潮中，，强者愈强。 。在此时代，，美国前十大医疗集团市场占有率和收入规模大幅增添。 。2013年至2018年间，，美国前十大医疗集团的市场占有率提高至24%，，合计收入增添率是其他医疗机构总收入增添率的近两倍。 。
利澳国际注册视察发明，，2020年全球爆发新冠疫情以来，，美国医院并购生意规模变得越来越大，，“超等并购”（Mega Merger）一直涌现。 。
最近的例子泛起在7月尾，，亚马逊以39亿美金收购医疗保健机构OneMedical的新闻震惊市场� 。�，这也是亚马逊史上最大的医疗收购。 。
2021年，，美国医院并购生意平均并购标的收入规模近6.19亿美元，，十年前，，该数值仅为约2.87亿美元，，单起并购标的平均规模提升超2倍。 。同时并购标的收入规模超10亿美元的超大型并购项目占比也由2016年的4.9%提升至2021年的16.3%，，体现了市场集中度的一直提升，，以及行业整合趋势愈发明显。 。
“超等并购”为何成为主流？？
背后的动因主要是大型医疗集团需要举行营业结构优化与区域整合。 。2020年疫情的大盛行进一步改变了美国医疗市场的名堂，，许多医疗机构遭遇了资金难题，，焦点营业被迫中止，，职员和供应链的主要导致人力和供应本钱大幅上升，，利润大幅下降甚至亏损。 。医疗机构越发意识到规模对抵御危害的主要性，，并将有限的资源重新聚焦于焦点营业。 。
好比美国着名医疗集团泰尼特保健� 。═enet Healthcare）就热衷于举行战略收购与出售：2020年12月，，从SurgCenter Development处以11亿美金的价钱收购了凌驾45家门诊手术中心，，半年后，，又把旗下位于南佛罗里达州的五家医院和相关医生诊以是约11亿美金的价钱出售给了一家波士顿医院运营商StewardHealthCare。 。
一手买一手卖，，泰尼特保健将旗下资产举行结构优化、延展集团的效劳能力，，还能同时降低整体医疗效劳的本钱。 。
可以说，，在这一阶段，，疫情催化了行业转型，，也加速了种种医疗效劳机构举行战略结构的速率。 。那些财务状态好、运营受疫情攻击较小的机构就会加速程序举行区域整合。 。这一阶段的整合并购有以下几个特征：
? 战略协同：医疗机构在选择并购标的时越发注重战略协同价值的评估，，决议越发审慎；； ；
? 规模优势：医疗集团越发意识到规模的须要性，，规模意味着更强的资源调配能力，，以及更强的谋划和财务抗危害能力；； ；
? 聚焦主业：巨头更聚焦焦点资产和市场� 。�，会剥离不具备竞争优势的区域性资产或非焦点营业，，为增强焦点营业提供资金和资源；； ；
? 营业升级：优先思量营业规模、调解市场定位、增强学科能力，，以及增添新的效劳能力以知足消耗者对新效劳或升级效劳的需求。 。
和美国已往四十年的并购浪潮相似，，中国医院并购的焦点驱动力同样是医保支付刷新——控费，，是焦点的诉求。 。
从医保刷新最先，，中国的公立医院们最先纷纷改制、追求抱团取暖和；； ；民营医院履历过早期的野蛮生长后，，最先涌现专业的医院集团、资源机构；； ；整个市场最先泛起头部的规模效应，，并购规范化、系统化水平提升。 。别的，，中国医院并购的演变也陪同着科技前进、加入角色增多。 。
在后疫情时代，，医院并购进一步体现出越发营业聚焦、越发专业的治理式整合的特征。 。如前文所言，，2020年以来中国医疗市场上爆发的并购事务变得越来越多，，金额动辄几十亿元。 。我们判断，，中国市场的生长趋势会与美国市场相似，，所有并购的目的都将指向营业聚焦、专业性增强，，头部医疗集团的整合能力会更强。 。
但与美国相比，，中国市场拥有更大患者群体基数与医院数目。 。这对并购的各方角色而言，，既是更大的时机，，亦是更高的挑战。 。怎样甄选并购的偏向、在既定的偏向上寻找合适的详细标的，，会成为并购的焦点关注点。 。
海内医院并购的兴起，，可以追溯到2009年的“新医改”——其焦点是对公立医疗系统控费。 。2012年，，“医药脱离”的政策最先实验，，公立医疗系统以药养医的收入模式爆发倾覆性转变，，于是公立医院最先找寻新出路。 。
经由探索期之后，，2015-2016年，，国家最先逐步指导公立医院举行改制。 。在改制历程中，，公立医院最先接触社会资源实力，，市场泛起大宗生意。 。这一阶段以简朴的横向并购为主，，区域性单体医院通过抱团的方法扩大笼罩规模，，目的在于共享患者资源、实现本钱的规模效应。 。
与此同时，，民营医院的运营也变得更成熟、更市场化。 。2016-2017年，，A股医疗指数最先走强，，医疗成为二级市场上颇受关注的风口。 。随着公立医院改制逐步落下帷幕，，以专科连锁为主角的医院并购最先逐渐成为主流，，头部专科连锁机构/上市公司最先基于自有营业国界起劲并购扩张。 。
2018年是一道分水岭。 。
这一年，，公立医院改制进入冷静期，，对医院的本钱控制要求越来越高，，简朴的区域抱团已经不可解决治理能力低下导致的整体盈利逆境，，专业化的笔直型+治理式并购逐渐泛起。 。随后：
? 区域性中小型单体医院/连锁医院集团，，最先追求与大型医疗集团相助，，细分领域的头部医疗集团陆续上市。 。怎样氏眼科、普瑞眼科和中原眼科亦对A股市场提倡攻击，，其中前两家已经顺遂上岸A股；； ；口腔领域瑞尔口腔最先攻击港股IPO，，并于去年正式挂牌；； ；A股眼科龙头爱尔眼科最先麋集整合区域眼科医院，，辅助生殖领域锦欣生殖开启天下并购，，肿瘤领域海吉亚也最先对外收并购等，，各细分领域头部医疗集团开启了天下整合并购风潮；； ；
? 具备专业能力的综合型治理集团（PE、险资等）借此时机“抄底”入局，，如新风天域完成和气家医疗集团私有化，，泰康包管集团战略投资三博脑科医院等；； ；
? 互联网+科技巨头追求转型，，探索医疗手艺升级同时增强社会责任感，，如京东康健结构医疗效劳、字节康健旗下的小荷医疗结构妇产领域的美中宜和；； ；
? 尚有工业独角兽从整合专科工业链角度切入，，好比朗姿股份投资医美连锁机构和整形医院，，海尔集团通过“工业投行”模式一连构建医疗生态圈等等。 。
从2018年最先，，具备专科特色优势及优质医师资源的专科医院逐步受到投资方的青睐，，并购资金最先由综合医院集团向专科连锁医院倾斜，，民营医院的并购整合最先成为主流。 。凭证普华永道统计数据显示，，2020年海内专科医院并购生意金额占医院总并购资金的六成以上。 。
也是从这一年起，，医保资金压力逐步加大，，天下基本医保支出增速最先凌驾收入增速，，若进一步剔除医保收入中的财务津贴，，则该差别将进一步拉大。 。
国家医保局于2020年推出DRG/DIP试点计划，，目的到2024年周全完成付费方法刷新。 。这意味着，，医疗机构不可能再举行粗放式、扩张式的运营，，而要更注重运营效率、本钱控制和体现医疗效劳自己的手艺价值。 。同时，，在一些国家综合树模地区也已最先探索按绩效价值付费的新模式。 。
关于医院并购市场来说，，新的阶段到来了。 。凭证医学界统计显示，，2013年-2016年间，，海内医院并购年生意数目还缺乏100起，，在2016年后数目最先上升，，到2019年海内医院并购突破200起，，同时平均单笔生意额相比早期亦有提升，，市场进入逐步成熟阶段。 。
2020年，，疫情的爆发给医院带来了强烈的攻击。 。
? 一方面，，对医院与医疗集团来说，，为了降低一连运营的危害，，大宗医院最先起劲追求社会资源的支持包管资金链的稳固。 。别的，，医院资产的培育期较长，，大都医疗集团都需要数代人的全心谋划（如美国的梅奥、麻省总医院、HCA医疗集团都运营凌驾百年），，而海内大部分的医疗集团都是在2000年前后开办，，也最先面临专家团队的学术传承、治理层交接的挑战。 。多种因素叠加之下，，卖方供应在并购市场上最先增添。 。
? 另一方面，，买方也爆发了强烈转变。 。对那些上市医疗集团来说，，市值治理需要举行更为系统、专业、笔直的工业并购与整合，，它们需要突破内生性增添的瓶颈、通过并购的外延式扩张进一步增添；； ；对巨头企业来说，，社会责任感成为了更主要的问题，，以医院为入口可以同时回馈社会、治理员工康健。 。如茅台建设医院，，其效果是一项非营利性的民生工程，，可以解决“仁怀市72万生齿却没有一家三甲医院”的现实问题。 。
推动并购生意活跃的，，尚有资源的退出需求。 。2015年，，国家公布实验“关于增进社会办医加速生长的若干政策步伐”，，勉励民营资源加入医疗和医院建设。 。各路资源最先投资建设医院，，于是，，随着基金限期在近年到期，，众多社会资源保存退出需求。 。现在，，二级市场整体退出通路尚保存较大不确定性，，一级市场的并刮滤出成为更现实的选择。 。
? 我们看到，，并购市场在近两年被再次激活，，并购进入越发聚焦、越发笔直的阶段，，我们称之为“Roll-ups”的整合式收购，，即区域性连锁集团整合为天下性医疗集团，，工业链上下游纵向扩展的整合，，其目的都是为了扩大规模、在天下规模树立身牌、以及通过协同整合降低本钱，，创立规模经济。 。
这种并购差别于以往。 。对买方而言，，简朴的并购并不可实现整体增添。 。市面上的标的令人眼花缭乱，，买方想要找到真正适配自己的营业区域网络和专科领域的合适标的，，需要更仔细甄别标的的基础禀赋。 。因此，，并购会变得更聚焦（聚焦于自身专科营业）、更专业（专业在强化自身营业网络）。 。
我们判断，，中国医院未来的并购生意将概略分为四种类型：
1、大型投资机构的资产设置
在经济收紧、全球通胀的配景下，，头部买方机构如国家队、险资机构、美元PE等会从资产设置逻辑角度出发，，最先关注赛道、重注投入。 。他们以完成资产组合设置、包管资金的清静边际、确定性的资产回报为目的，，会格外关注标的的盈利能力及未来恒久的可一连谋划能力。 。
2、头部工业集团的合纵连横
工业型的医疗集团会通过并购扩大区域市场占有率，，富厚机构形态及效劳内容。 。一方面，，综合医院集团会通过收购卫星医院、门诊等方法，，向下层延伸、建设较量完整的立体化效劳网络；； ；另一方面，，专科连锁的天下性集团会通过并购区域专科连锁、快速占领区域市场� 。�，以最小的并购本钱撬动自身在二级市场上的市值杠杆。 。无论哪种方法，，同业的买方都会更关注标的所在区域的谋划壁垒（如品牌与口碑、专家医师团队、用户客源质量等）。 。
3、上下游工业链的协同整合
关于药械厂商来说，，并购医院结构工业链终端可以获得更普遍的患者泉源、增强医药研发，，还能实现研发效果的下游实践，，使得上游研发与终端效劳配合生长，，因此会更看重工业协同效应。 。
4、区域龙头企业的战略结构
关于区域龙头企业来说，，收购医院可以多元化营业结构，，使用闲置资金和地方患者资源，，寻找自身的第二增添曲线，，同时实现社会责任感。 。
并购不是简单的资源行动，，而是由数目庞杂的条款和恒久的谈判相同修建而成的重大生意。 。利澳国际注册在已往的行业视察与并购生意实践中积累了许多履历，，在本文的最后，，我们希望下述并购实操指南能够切实资助到工业中的买方和卖方。 。
首先，，什么样的医院标的适合并购？？概略来说，，应当具有以下属性：
? 区域性医疗连锁集团，，在区域规模内拥有一准时间积累，，以及较好的用户口碑；； ；
? 较强的专家资源，，在专科领域拥有完整的优势医师团队，，以及人才梯队搭建；； ；
? 谋划状态优异，，已往几年整体收入增速在15%以上，，且具有一定的盈利能力/预期；； ；
? 股权结构清晰，，治理层团结且目的一致，，能包管在控制权转移过渡时代维持运营稳固。 。
对并购方来说，，生意的目的在于获得战略协同价值，，同时尽可能将公司历史危害举行隔离。 。
关于并购置方而言，，想要选中好标的，，应重点关注以下问题：
? 整合难度高么？？预期效果是否能实现？？
集团化治理，，要求被并购医院在财税、人事和IT系统等方面逐步整合到新的系统中。 。整合历程不是一蹴而就的，，尤其是人力方面的整合通常较为重大。 。而整合的效果决议了并购所追求的“协同价值”能否实现，，相关整合事情通常在交割前就已启动。 。
? 焦点资源稳固么？？营业可一连么？？
医生和治理团队是医疗效劳机构的焦点资源，，通常需要在生意协议阶段就对焦点职员的安排举行协商，，以确保生意后医疗与运营团队的稳固。 。别的，，还需要关注谋划所需的证照资质和谋划场合的租约是否保存短期内到期的危害，，或者较大的续期危害。 。
? 历史遗留问题有没有妥善解决？？
若是在尽调时发明了问题，，一定要制订整改计划，，并通过协议条款就危害的肩负举行合理约定，，特殊是涉及欠债、关联生意和执法诉讼的问题——这些往往是双方谈判时的焦点。 。
关于转让方而言，，最应当考量的是收益确定性和危害的可控：
? 付款方法和支付节点
较量常见的是现金和股份支付，，比例通常取决于：1）收购方的现金对价支付实力；； ；2）双方对估值的预期差别；； ；3）是否有较大的绑定标的公司某些方面配合生长的诉求。 。支付节点与比例的设置一样平常与危害的转移相匹配。 。
? 业绩允许
业绩允许通常在原股东保存对公司谋划治理权限的情形下适用，，是一种生意价钱调理机制，，转让方应尽可能制订具有可实现性的业绩目的，，并争取获得在预期目的完成后的激励机制。 。
? 历史危害的肩负
历史问题对公司的影响往往会随着时间的推移而降低。 。转让方需要凭证类型和爆发的概率将危害举行详细剖析、制订差别的解决计划，，只管阻止笼统的兜底赔偿允许和肩负不须要的危害。 。
? 剩余股份的权益和退出
在非100%转让的生意中，，转让方在生意后成为公司的小股东，，股份的流动性较差，，通常需要就小股东保�； ；とㄒ婧褪Ｓ喙煞莸耐顺霭才抛銮爸迷级ǎ�，阻止生意后爆发不同。 。
? 税务妄想
在生意前，，可就潜在的税负优化计划举行剖析，，实时调解架构。 。
2022年的上半年，，全球疫情重复叠加俄乌战争冲突，，美国加息缩表预期落地，，资源加速撤离高危害国家和回流美国本土；； ；与此同时，，消耗者的需求愈发低迷、全球经济面临滞胀危害。 。我们相信，，在这样的宏观大配景下，，优质的医院资产将成为资源避险和资金沉淀的资产设置首选。 。
另一方面，，对中国的医疗效劳领域来说，，随着工业并购整合与洗牌，，中国医院行业将降生一批新的行业巨头，，使得行业向越发良性、康健的偏向生长。 。
